中金：黄金牛市尚未结束，下半年降息预期或催生转机

导语

中金公司于2026年6月26日发布研报，明确表态"黄金牛市尚未结束，转机可能已经不远"。该机构预计美国通胀将在今年夏季见到阶段性顶部，劳动力市场正在降温，而沃什改革为美联储未来政策转松预留了空间。在这一宏观判断下，中金认为美联储加息概率极低，降息的时点和节奏可能超出市场当前预期，美元流动性宽松回归将为黄金等资产提供新的上行动能。

一、宏观基本面：美联储政策边际转松的逻辑正在积累

中金的核心逻辑围绕三个维度展开：通胀路径、劳动力市场状态以及美联储的政策空间预判。

通胀层面，中金预计美国通胀将在今年夏季见到阶段性顶部，随后进入下行通道。这一判断若成立，意味着美联储此轮加息周期的高点已经过去，继续收紧货币政策的必要性显著下降。从当前市场定价来看，交易员对美联储全年降息的幅度押注在 25-50 个基点 区间，而中金的判断暗示降息节奏可能更快。

劳动力市场层面，职位空缺与失业率等指标显示劳动力市场正在边际走弱。中金认为这为美联储的政策转向创造了条件——当就业市场不再是通胀的主要驱动因素时，政策重心可以更多地转向支持经济增长。

政策工具层面，中金提及的"沃什改革"为美联储未来在必要时扩大宽松预留了制度接口。这一结构性安排使得货币政策全面重新收紧的概率大幅降低。

中金在研报中明确指出："随着地缘与通胀压力在下半年逐渐缓解，美联储加息的概率很低，反而降息的时点和节奏可能超出市场预期，推动美元流动性宽松回归，为黄金、股票等资产提供新的支持。"

从宏观计量的角度看，实际利率（名义利率减去通胀）是影响黄金价格的核心变量之一。当美联储政策利率维持在较高水平而通胀回落时，实际利率上行对黄金构成压力；但一旦美联储转向降息，实际利率的下降预期将成为黄金的显著利多因素。中金的判断本质上是认为这一转折点正在临近。

二、技术面观察：金价正处于关键支撑区域的整固阶段

从技术分析视角审视，黄金当前走势呈现出"筑底整固"的特征。

支撑位层面，金价在 2300-2400 美元 区间形成了阶段性底部支撑，这一区域汇聚了多条均线的聚合位置（50 日均线与 100 日均线在此区域收敛），构成较强的买盘承接区。若该区间不被有效跌破，则本轮调整可视为上升趋势中的次级回撤。

阻力位层面，金价若要重启升势，需要突破前一轮高点区域即 2500-2600 美元。这一区间积累了大量的历史成交，短期突破需要显著的宏观催化剂。

量价配合层面，近期金价反弹过程中量能配合相对温和，未出现放量滞涨或天量长阴等异常信号，显示市场多空博弈相对均衡，做多力量仍在积蓄但尚未过度亢奋。MACD 指标方面，快线开始向上交叉慢线，红柱温和放大，短期动能正在积累。

波动率层面，黄金的 20 日布林带呈现收口态势，价格波动区间收窄，这在技术分析中通常被视为突破前的蓄力信号。结合宏观背景，若美联储降息预期在 Q3 进一步强化，波动率释放可能推动金价选择向上突破。

三、板块联动与资金行为：避险资产相对抗压

从横向对比来看，当前市场呈现出明显的避险资产强于风险资产的格局。

科技板块的普遍回调提供了参照系。苹果（AAPL） 下跌 6.12%，微软（MSFT） 下跌 3.49%，亚马逊（AMZN） 下跌 3.10%，Meta 下跌 2.65%，英伟达（NVDA） 下跌 1.64%。科技股的全线下挫反映出市场风险偏好正在收缩，这对黄金的避险属性形成间接支撑。

加密货币市场同样承压，以太坊（ETH） 下跌 3.24%，比特币（BTC） 下跌 1.91% 跌至 $59,710，狗狗币（DOGE） 下跌 1.67%。值得注意的是，比特币在 60000 美元附近窄幅震荡，与黄金的负相关近期有所减弱，加密货币市场正更多受到自身生态因素的独立驱动。

相比之下，超威半导体（AMD） 逆势上涨 2.47%，是快照中唯一显著走强的标的，或反映特定细分赛道（如 AI 芯片）的结构性需求仍存，但这不足以扭转整体科技板块的风险偏好收缩趋势。

资金流向数据显示，全球黄金 ETF 持仓在上周出现小幅回升，逆转了此前连续三周的净流出态势，暗示机构投资者对黄金的配置需求正在边际回暖。COMEX 黄金期货的非商业多头头寸亦小幅增加，投机资金对金价的看涨情绪正在恢复。然而，美元指数仍维持在 104-105 的相对高位，实际利率也处于近年较高水平，这些因素在短期仍对金价构成压制。资金面的回暖能否持续转化为价格的有效突破，仍需进一步观察。

四、历史对照：降息周期前后黄金表现的经验规律

从历史经验来看，美联储货币政策的转向周期往往对应黄金的重要拐点。

2006-2007 年降息周期：美联储在 2006 年结束加息后，黄金从约 $650 启动升势，至 2008 年金融危机爆发前已涨至 $1,000 附近，升幅超过 50%。此后在全球央行量化宽松的推动下，黄金一路上行至 $1,900。

2019 年降息周期：美联储在 2019 年重启降息，黄金从年初约 $1,280 上涨至 $1,550 附近，全年涨幅约 18%，为当年表现最好的主流资产之一。

2020 年疫情应对：美联储将利率降至零并启动无限量化宽松，黄金在 2020 年 8 月创下 $2,075 的历史高点，全年涨幅超过 25%。

历史数据表明，在美联储政策从紧缩周期转向宽松周期的阶段，黄金的胜率较高。本轮周期中，中金的判断是美联储不会"全面转向紧缩"，这意味着名义利率的上行空间已经有限，而一旦降息预期确认，实际利率的下行将对金价构成系统性利好。

不过，需要指出的是，当前的宏观环境也存在与历史周期的差异：高债务水平、全球供应链重构以及央行购金趋势的结构性变化，使得本轮黄金的基本面支撑与历史周期不可简单类比。中金的判断更多是提供一种情景假设，而非确定性的趋势线性外推。

五、后续技术观察点与风险因素

综合中金研报的核心逻辑与当前技术形态，后续应关注以下关键观察维度：

美元指数走势：黄金与美元指数的负相关性历史上约在 -0.7 至 -0.9 区间，美元指数若有效跌破 103 支撑，可能成为金价新一轮上行的触发器。

实际利率变化：10 年期 TIPS 收益率（实际利率代理指标）的方向是黄金短期波动的核心驱动力。若实际利率由升转降，金价将获得直接向上推力。

黄金 ETF 资金流向的持续性：单周净流入不足以确认趋势逆转，需观察是否出现连续 3-4 周 的持续净申购，方可判断机构配置需求已实质性回暖。

关键价位测试：若金价有效站上 $2,500，则技术上可确认新一轮趋势启动；若再次受阻回落至 $2,300 下方，则需重新评估本轮反弹的持续性。

风险因素方面，若美国通胀在夏季出现二次反弹（如能源价格冲击或服务通胀粘性超预期），将打乱美联储的降息路径，对黄金构成显著利空。此外，地缘局势的骤然缓和也可能阶段性削弱黄金的避险溢价。